Безопасность аукционной ставки - Auction rate security
| Ценные бумаги |
|---|
 |
.jpg)
Безопасность ставка аукциона ( АРС ) , как правило , относится к задолженности инструменту ( корпоративные или муниципальные облигации ) с долгосрочной номинальной зрелостью , для которых процентной ставка регулярно сбрасывается через голландский аукцион . С февраля 2008 года большинство таких аукционов провалились, и аукционный рынок был в значительной степени заморожен. В конце 2008 года инвестиционные банки, которые продавали и распределяли ценные бумаги с аукционной ставкой, согласились выкупить большинство из них по номинальной стоимости.
Фон
Первое аукционное обеспечение ставок для рынка, освобожденного от налогов, было введено Goldman Sachs в 1988 году, когда Управление промышленного развития округа Пима, штат Аризона, выделило Tucson Electric Company финансирование в размере 121,4 миллиона долларов. Однако безопасность была изобретена Рональдом Галлатином в Lehman Brothers в 1984 году.
Аукционы обычно проводятся каждые 7, 28 или 35 дней; проценты по этим ценным бумагам выплачиваются в конце каждого периода аукциона. Для некоторых типов ARS, выставляемых на ежедневный аукцион, купоны выплачиваются первого числа каждого месяца. Существуют также другие, более необычные периоды сброса, включая 14 дней, 49 дней, 91 день, полугодовые и ежегодные. Нежуточные ARS рассчитываются на следующий рабочий день, ежедневные ARS рассчитываются в тот же день.
По мере удорожания банковских кредитов рынок аукционов становился все более привлекательным для эмитентов, стремящихся к низкой стоимости и гибкости долговых обязательств с плавающей процентной ставкой. Покупатели получили немного более высокий интерес и очевидную гарантию ликвидности в процессе аукциона.
К началу 2008 года рынок ARS вырос до более чем 200 миллиардов долларов, причем примерно половина ценных бумаг принадлежала корпоративным инвесторам. Из-за их сложности и минимального номинала в 25 000 долларов большинство держателей ценных бумаг с аукционной ставкой являются институциональными инвесторами и состоятельными физическими лицами .
В феврале 2008 года аукционный рынок рухнул, и с тех пор большинство ценных бумаг с аукционными ставками было заморожено, и держатели не могли продать свои ценные бумаги. Инвестиционные банки, которые участвовали в распределении и маркетинге, согласились выкупить около 50 миллиардов долларов ценных бумаг у инвесторов, включая муниципалитеты, для завершения расследований, проводимых генеральными прокурорами штата США и SEC.
Ценные бумаги с аукционной ставкой студенческих ссуд (SLARS) составляют значительную долю рынка ARS.
Обзор
Процентная ставка ARS определяется на голландском аукционе. Общее количество акций, доступных для аукциона в любой данный период, определяется количеством существующих держателей облигаций, которые хотят продать или держать облигации только с минимальной доходностью.
Существующие держатели и потенциальные инвесторы участвуют в конкурсных торгах через брокеров / дилеров. Покупатели указывают количество акций, обычно номиналом 25 000 долларов США, которое они хотят приобрести по самой низкой процентной ставке, которую они готовы принять.
Каждая ставка и размер заказа ранжируются от наименьшей к наибольшей минимальной ставке. Самая низкая ставка предложения, по которой все акции могут быть проданы по номинальной стоимости, определяет процентную ставку, также известную как «клиринговая ставка». Данная ставка выплачивается по всему выпуску на предстоящий период. Инвесторы, предлагающие минимальную ставку выше клиринговой ставки, не получают облигаций, в то время как те, чьи минимальные ставки заявки были на уровне клиринговой ставки или ниже, получают клиринговую ставку на следующий период.
Многие компании, предоставляющие финансовые услуги, участвовали в объединении набора аналогичных инструментов, таких как муниципальные облигации, в закрытые фонды, которые продавались как в виде привилегированных, так и простых акций. Одним из крупнейших эмитентов ценных бумаг с аукционной ставкой была NUVEEN Investments, которая после провала аукционного рынка начала раскрывать информацию на своем веб-сайте. Затем эти фонды были помечены именами, как «MuniPreferred», и активно продавались брокерами, такими как TD Ameritrade. Согласно многочисленным сообщениям, они широко продавались как «эквиваленты денежных средств», так что деньги можно было вернуть в течение всего 7 дней. Однако после того, как банки прекратили аукционы, с февраля 2008 года тысячи инвесторов остались с этими неликвидными средствами, не зная, когда их деньги будут возвращены.
Ценовой разговор
Перед началом дневного аукциона брокеры-дилеры обычно проводят «беседу о цене» со своими клиентами, которая включает в себя диапазон вероятных клиринговых ставок для этого аукциона. Ценовые разговоры основаны на ряде факторов, включая кредитный рейтинг эмитента, период сброса ARS и последнюю ставку разрешения для этой и других подобных проблем. Он также может учитывать общие макроэкономические события, такие как объявления Совета Федеральной резервной системы об изменении ставки по федеральным фондам . Клиенты, однако, не обязаны делать ставки в пределах диапазона разговоров о ценах.
Типы заказов
- Удерживать - удерживать существующую позицию независимо от новой процентной ставки (эти акции не участвуют в аукционе).
- Удерживать по ставке - ставка на удержание существующей позиции по указанной минимальной ставке. Если ставка клиринга ниже ставки удержания, ценные бумаги продаются. («Удерживать по ставке» не идентично «купить», но это один из видов «покупки». Это то же самое, что и «покупка» с определенной ставкой (удерживаемой ставкой) и текущей суммой при участии в аукционе. . Следовательно, если клиринговая ставка ниже, чем удерживаемая, держателю не удается выиграть аукцион, и ценные бумаги продаются. А если клиринговая ставка выше (или равна) удерживаемой ставке, держатель выигрывает аукцион. и получает такое же количество ценных бумаг по клиринговому курсу.)
- Продать - продать существующую позицию независимо от процентной ставки, установленной на аукционе.
- Купить - подайте заявку на покупку новой позиции по указанной минимальной процентной ставке (новые покупатели или существующие держатели добавляют к своей позиции по указанной процентной ставке).
Общий аукцион
Если все текущие держатели решат удерживать свои ценные бумаги без указания минимальной ставки, аукцион называется аукционом с полным удержанием, и новая ставка будет установлена на уровне «ставки со всеми удерживаемыми бумагами», определенном в документах о размещении для выпуска. «Ставка полного удержания» обычно основана на определенном проценте от справочной ставки, обычно это лондонская межбанковская ставка предложения (LIBOR), индекс Ассоциации рынка облигаций (TBMA) или индекс казначейских ценных бумаг . Эта ставка обычно значительно ниже рыночной.
Неудачный аукцион
Если заявок на покупку всех акций, продаваемых на аукционе, недостаточно, аукцион считается несостоявшимся. В этом сценарии устанавливается максимальная скорость, определенная для эмитента (обычно кратная LIBOR или индексу TBMA). Целью более высокой ставки является компенсация держателям, которые не смогли продать свои позиции. Брокеры-дилеры обычно делают ставки от своего имени, чтобы предотвратить неудачные аукционы. Это делало неудачные аукционы крайне редкими, хотя иногда и случались. В 2008 году рынок застыл с уходом брокеров-дилеров.
Распоряжение Комиссии по ценным бумагам и биржам от 2006 г.
В 2006 году Комиссия по ценным бумагам и биржам завершила расследование в отношении 15 фирм, представляющих отрасль ценных бумаг с аукционной ставкой. Комиссия по ценным бумагам и биржам резюмировала свои выводы: «в период с января 2003 г. по июнь 2004 г. каждая фирма использовала одну или несколько практик, которые не были должным образом раскрыты инвесторам, что представляло собой нарушение законодательства о ценных бумагах». Комиссия по ценным бумагам и биржам издала приказ о прекращении этих нарушений.
В приказе Комиссии по ценным бумагам и биржам перечислено несколько незаконных практик при проведении аукционов, и отмечалось: «Кроме того, поскольку фирмы не были обязаны давать гарантии от неудачного аукциона, инвесторы могли не знать о рисках ликвидности и кредитоспособности, связанных с определенными ценными бумагами. . Применяя такую практику, фирмы нарушили раздел 17 (a) (2) Закона о ценных бумагах 1933 года , который запрещает существенные искажения и упущения при любом предложении или продаже ценных бумаг ».
Провал аукциона в феврале 2008 года привел к замораживанию счетов клиентов в масштабах всей отрасли, в то время как муниципалитетам пришлось платить чрезмерно высокие процентные ставки, которые, по имеющимся сведениям, в некоторых случаях превышали 20%. Возглавляли новое расследование индустрии ценных бумаг с аукционными ставками Эндрю Куомо , генеральный прокурор Нью-Йорка, и Уильям Галвин , секретарь Содружества Массачусетса. Эти расследования выявили продолжающиеся нарушения закона в масштабах всей отрасли, поскольку ценные бумаги с аукционной ставкой представлялись в качестве альтернативы ликвидным денежным средствам, при этом не выполнялись требования Комиссии по ценным бумагам и биржам США о раскрытии информации клиентам о связанных с этим рисках ликвидности и кредитоспособности. Многие, но не все фирмы, участвовавшие в такой практике, решили урегулировать споры во внесудебном порядке, возместили ценные бумаги по аукционному курсу, которые они продали клиентам, и выплатили соответствующие штрафы.
Вторичный рынок
Брокеры-дилеры, проводящие аукционы, не обязаны делать это, могут предоставлять вторичный рынок для ценных бумаг с аукционной ставкой между аукционами. Если такой рынок разовьется, ценные бумаги могут торговаться между заинтересованными клиентами с дисконтом от номинальной стоимости с учетом начисленных процентов . Однако брокеры-дилеры, проводящие аукционы, обычно неохотно содействуют вторичной торговле со скидкой от номинальной стоимости из-за того, что при этом они потребуют уценки стоимости активов других клиентов.
Провалы аукциона 2008 года
Начиная с четверга, 7 февраля 2008 г., аукционы по этим ценным бумагам начали проваливаться, когда инвесторы отказались от участия в торгах по ценным бумагам. Четыре крупнейших инвестиционных банка, торгующих этими ценными бумагами ( Citigroup , UBS AG , Morgan Stanley и Merrill Lynch ), отказались выступать в качестве участников торгов последней инстанции, как они это делали в прошлом. Это было результатом масштабов и масштабов сбоя рынка в сочетании с необходимостью фирм защитить свой капитал во время финансового кризиса 2008 года.
13 февраля 2008 г. провалилось 80% аукционов. 20 февраля провалились 62% (395 аукционов из 641). Для сравнения, с 1984 до конца 2007 года было проведено 44 несостоявшихся аукциона.
28 марта 2008 г. UBS AG заявила, что снижает стоимость ценных бумаг с аукционной ставкой на брокерских счетах с нескольких процентных пунктов до более чем 20%. Уценка отражала предполагаемое падение стоимости ценных бумаг из-за замораживания рынка, в то время как UBS не предлагал покупать ценные бумаги по новым более низким ценам.
Начиная с марта 2008 года против нескольких крупных банков были поданы коллективные иски . Иски были поданы в федеральный суд Манхэттена, утверждая, что эти инвестиционные банки обманчиво продавали ценные бумаги с аукционными ставками в качестве альтернативы наличным деньгам.
17 июля 2008 года национальная целевая группа, в состав которой, как сообщается, входят должностные лица из нескольких штатов, включая Миссури, начала расследование в штаб-квартире Wachovia Securities, подразделения корпорации Wachovia Corporation в Сент-Луисе, штат Миссури, в Сент-Луисе, штат Миссури. Некоторые в СМИ называли это рейдом; официальные лица назвали это «специальным расследованием» в офисах Сент-Луиса. В сообщениях СМИ также говорилось, что «специальное расследование» было вызвано невыполнением Wachovia Securities требований официальных лиц. Кроме того, сообщалось, что в расследовании участвовали и другие фирмы, работающие с ценными бумагами. Действия штата Миссури были предприняты после жалоб в штат о замороженных инвестициях на общую сумму более 40 миллионов долларов.
1 августа 2008 г. генеральный прокурор штата Нью-Йорк уведомил Citigroup о своем намерении предъявить обвинения в связи с продажей ценных бумаг с проблемной аукционной ставкой и заявил, что Citigroup уничтожила документы.
7 августа 2008 года в рамках предлагаемого урегулирования сборов регулирующих органов штата и федерального правительства Citigroup в принципе согласилась выкупить около 7,3 миллиарда долларов ценных бумаг с аукционной ставкой, которые она продала благотворительным организациям, индивидуальным инвесторам и малым предприятиям. В соглашении также содержится призыв к Citigroup приложить «все усилия» для обеспечения ликвидности всех ценных бумаг с аукционной ставкой в 12 млрд долларов США, проданных институциональным инвесторам, включая пенсионные планы, к концу 2009 года. Урегулирование позволило Citigroup избежать признания или отрицая утверждения о том, что она продавала ценные бумаги с аукционной ставкой как безопасные и ликвидные инвестиции.
Также 7 августа, через несколько часов после объявления Citigroup об урегулировании, Merrill Lynch объявила, что с 15 января 2009 г. и до 15 января 2010 г. она будет предлагать покупать ценные бумаги по номинальной аукционной ставке, которые она продала своим розничным клиентам. Действия Merrill Lynch создали ликвидность для более чем 30 000 клиентов, которые держали муниципальные, закрытые фонды и ценные бумаги по аукционным ставкам по студенческим займам. Согласно плану, у розничных клиентов Merrill Lynch будет год, начиная с 15 января 2009 г. и заканчивая 15 января 2010 г., в течение которого они могут продать свои ценные бумаги с аукционной ставкой Merrill Lynch, если они того пожелают.
В августе 2008 года Правоприменительный отдел Комиссии по ценным бумагам и биржам провел предварительные расчеты с несколькими крупными брокерами-дилерами, включая Citigroup, JPMorgan Chase, Merrill Lynch, Morgan Stanley, RBC Group и UBS. Предлагаемое урегулирование требует, чтобы эти брокеры-дилеры выкупили непогашенные ARS у своих индивидуальных инвесторов.
В ноябре 2009 года JPMorgan Chase урегулировал иск, поданный SEC по несостоявшимся ARS, выданным округу Джефферсон, штат Алабама ( область Бирмингема ). Конкретным обвинением было взяточничество, а не мошенничество с ценными бумагами, но банк согласился выплатить 75 миллионов долларов в качестве штрафа и отказаться от обвинения в размере 647 миллионов долларов против округа с крупной задолженностью.
В своем финансовом блоге Sense on Cents Ларри Дойл назвал маркетинг и распространение Уолл-стрит ценных бумаг с аукционными ставками «величайшим мошенничеством, когда-либо совершенным в отношении инвесторов».
Централизованный доступ к информации о ценах на муниципальных аукционах
30 января 2009 года Совет по регулированию муниципальных ценных бумаг начал предоставлять бесплатный централизованный доступ к актуальным процентным ставкам и результатам аукционов по ценным бумагам с муниципальными ставками аукционов в связи с каждым периодическим аукционом через свою систему электронного доступа к муниципальным рынкам (EMMA) по адресу: Правление по муниципальным ценным бумагам :: EMMA .
Очевидные преимущества ценных бумаг с аукционной ставкой
Для эмитентов ARS предлагал низкую стоимость финансирования, в некоторых случаях более привлекательную, чем традиционные обязательства до востребования с переменной ставкой (VRDO). Поддержка стороннего банка не требовалась, и, как правило, в процессе финансирования участвовало меньше сторон. ARS устранила риск продления и риск увеличения комиссии. Рейтинги банков не были подвержены риску понижения, и ARS предлагала ту же гибкость, что и традиционные VRDO.
Для покупателей ARS обеспечил несколько более высокую доходность после уплаты налогов, чем инструменты денежного рынка, из-за их сложности и увеличения риска. Большинство ценных бумаг имели рейтинг AAA, а также не облагались налогом на федеральном, государственном и местном уровнях. Они также предоставили возможность диверсифицировать свои активы в эквиваленте денежных средств.
Обвал рынка в феврале 2008 года показал, что эти выгоды были в значительной степени иллюзорными. Когда участники рынка потеряли доверие, механизм аукциона дал сбой. В результате рынок ARS фактически прекратил свое существование.
Оценка ценных бумаг с аукционным курсом
Бухгалтерский отчет FAS 157 определяет справедливую стоимость , которая в соответствии с новым стандартом обычно упоминается как учет по рыночной стоимости . Поскольку ценные бумаги с аукционными ставками перестали быть ликвидными, публичные компании начали списывать свои авуары в ARS, начиная с первого квартала 2008 года. До 31 мая 2008 года 402 публично торгуемые компании указали в своих бухгалтерских книгах информацию о ценных бумагах с аукционными ставками. Из этих 402 человек 185 получили определенную степень обесценения . Однако не было установленной тенденции в количестве списанных активов. Фирмы сообщают о скидках в диапазоне от 0 до 73% от номинальной стоимости . IncrediMail , Ltd. доказала самый яркий пример этого, поскольку она зафиксировала обесценение своих активов ARS в размере 98% от номинальной стоимости, в то время как Berkshire Hathaway не понесла убытков по этим ценным бумагам на сумму более 3,5 миллиардов долларов. Некоторые из известных фирм, принимающих списания, включают Bristol-Myers Squibb , 3M и US Airways . Citigroup понесла убыток в размере 1,5 миллиарда долларов от инвентаризации ценных бумаг с аукционной ставкой.
Профессор юридической школы Университета Дьюка Джеймс Кокс резюмировал это несоответствие: «Я думаю, что некоторые люди действуют оппортунистически, некоторые действуют оптимистично, а некоторые действуют справедливо».
Оценка ценных бумаг с аукционной ставкой оказалась особенно сложной, поскольку Bank of America и другие брокерские компании отказываются определять стоимость авуаров своих клиентов. UBS AG представила клиентам несколько различных значений ARS. Кроме того, Interactive Data Real Time Services, поставщик независимых услуг по ценообразованию для инвестиционной индустрии, 5 мая 2008 г. прекратила ценообразование примерно на 1100 аукционных ценных бумаг по студенческим займам.